Скрытый военный долг России

data-testid=»article-title» class=»content—article-render__title-1g» itemProp=»headline»>Скрытый военный долг России16 минут3 прочтенияСегодняСегодня

Москва скрытно финансировала большую часть своих военных расходов за счёт рискованного внебюджетного финансирования, на которое Запад не обращал внимания. Сейчас это финансирование находится под угрозой, что даёт Украине и её союзникам новые рычаги давления.

Об этом пишет Крейг Кеннеди, который много лет работал инвестиционным банкиром в Morgan Stanley и Bank of America Merrill Lynch, где занимал должность вице-председателя. За свою банковскую карьеру он консультировал компании и правительства по всему миру и руководил многочисленными финансовыми операциями, в том числе крупнейшей в истории России корпоративной сделкой. В настоящее время Кеннеди проводит исследования энергетической экономики России в Центре Дэвиса при Гарвардском университете и пишет историю российской нефтяной промышленности и её влияния на гражданское общество. Он также является автором подкаста «Путешествуя по России».

Ниже приводится проект краткого содержания готовящегося к публикации доклада под названием «Скрытый военный долг России». Ожидается, что полный доклад будет опубликован в ближайшие дни на сайте «Навигация по России».

Иероним Босх, «Заклинатель»,ок. 1502 г.Иероним Босх, «Заклинатель»,ок. 1502 г.

Москва скрытно реализует двойную стратегию для финансирования растущих военных расходов. Одна мера заключается в тщательно контролируемом оборонном бюджете, который аналитики регулярно называют «удивительно устойчивым». Вторая мера, на которую до сих пор почти не обращали внимания, заключается в малоизвестной схеме внебюджетного финансирования, которая, судя по всему, по размеру сопоставима с оборонным бюджетом. Согласно закону, принятому на второй день полномасштабного вторжения, Кремль вынуждает российские банки предоставлять льготные кредиты предприятиям, связанным с войной, на условиях, установленных государством. С середины 2022 года эта схема внебюджетного финансирования способствовала беспрецедентному росту корпоративных заимствований на 415 миллиардов долларов. Согласно этому отчёту, от 210 до 250 миллиардов долларов из этой суммы составляют обязательные льготные банковские кредиты, выданные оборонным подрядчикам — многим из которых не хватает кредитной истории — для оплаты товаров и услуг, связанных с войной.

Изначально эта схема внебюджетного финансирования обороны оказалась выгодной для Москвы, поскольку позволяла ей поддерживать официальный оборонный бюджет на приемлемом уровне. Это ввело наблюдателей в заблуждение, заставив их сделать ошибочный вывод о том, что Москва не сталкивается с серьёзными рисками, связанными с её способностью продолжать финансировать войну. Однако в последнее время сильная зависимость Москвы от внебюджетной схемы принудительного кредитования начала приводить к серьёзным негативным последствиям внутри страны. Это не только стало основной причиной инфляции и повышения процентных ставок, но и создаёт предпосылки для системного кредитного кризиса.

В конце 2024 года Кремль всё больше осознавал, что его схема внебюджетного финансирования порождает потенциально разрушительные системные финансовые риски, такие как непомерно высокие процентные ставки, проблемы с ликвидностью и резервами в банках, а также серьёзно повреждённый механизм денежно-кредитной трансмиссии. Для Москвы риск кредитного события с его разрушительным потенциалом будет гораздо более серьёзной проблемой, чем медленно развивающиеся риски, такие как снижение ВВП. Москва сейчас сталкивается с дилеммой: чем дольше она откладывает прекращение огня, тем выше риск того, что кредитные события, такие как спасение корпораций и банков, неконтролируемо возникнут и ослабят переговорные рычаги Москвы. Возникающая финансовая дилемма Москвы, вероятно, повлияет на ее военные расчеты и предоставит Украине и ее союзникам неожиданные рычаги воздействия на переговоры. В этом отчете подробно рассказывается о том, как хорошо информированные участники переговоров могут воспользоваться растущей финансовой уязвимостью Москвы.

Краткое изложение

В этом докладе рассматривается стратегия России по финансированию войны в Украине. В нём оценивается способность России поддерживать высокие расходы в военное время и выявляются уязвимые места, которыми могут воспользоваться Украина и её союзники.

В нем есть три ключевых вывода:

1) Российское государство проводит двойную стратегию для покрытия растущих военных расходов, дополняя тщательно контролируемые расходы оборонного бюджета финансированием из внебюджетной схемы оборонного финансирования, которая аналогична по масштабу, но остаётся незамеченной аналитиками;

2) В отличие от расходов федерального бюджета на оборону, которые остаются на стабильном уровне, поддерживать внебюджетное финансирование в России оказывается гораздо сложнее;

3) Теперь это создаёт для Москвы финансовую дилемму, которая может повлиять на её военные расчёты, в то же время предоставляя Украине и её союзникам ценные новые рычаги давления на переговорах. В этом докладе подробно описаны способы использования растущей финансовой уязвимости Москвы.

Ниже приводится краткое изложение каждого из этих трех выводов.

1) Российское государство придерживается двухвекторной стратегии для покрытия растущих военных расходов, дополняя тщательно контролируемые расходы оборонного бюджета финансированием по схеме внебюджетного финансирования, которая имеет аналогичные масштабы, но по большей части остаётся незамеченной. Этот внебюджетный источник финансирования предусмотрен новым законом, тихо принятым 25 февраля 2022 года, который позволяет государству принуждать российские банки выдавать льготные кредиты предприятиям, связанным с войной, на условиях, установленных государством.С середины 2022 года в России наблюдается аномальный рост корпоративного долга на 71% до 415 миллиардов долларов, или 19,4% ВВП.

Этот дополнительный прирост корпоративного кредитования значителен по сравнению с ключевыми показателями бюджета. Он значительно превышает как общие доходы от продажи нефти и газа, так и расходы оборонного бюджета за тот же период и в 6,5 раз превышает дополнительные государственные заимствования.

Согласно анализу данных о кредитовании по секторам, более 70% прироста корпоративного кредитования пришлось на секторы, связанные с военной деятельностью

Не все кредиты, выданные этим секторам, обязательно предназначались для финансирования товаров и услуг, связанных с войной. Однако, согласно анализу, приведённому в этом отчёте, от 50% до 60% корпоративного кредитования в военное время (от 207 до 249 миллиардов долларов) было направлено на финансирование бизнеса, связанного с войной, в рамках правительственной схемы внебюджетного финансирования. Это кредиты, которые государство вынудило банки выдавать в основном некредитоспособным предприятиям, связанным с войной, на льготных условиях. В таких масштабах внебюджетное финансирование России примерно равно общим расходам, проходящим через федеральный бюджет обороны.

В период с 2010 по 2022 год Кремль использовал аналогичную схему внебюджетного финансирования, хотя и в меньших масштабах, с явной целью тайно пополнять бюджет для дорогостоящей программы перевооружения, сохраняя при этом видимость соблюдения бюджетной дисциплины. Нынешняя схема позволяет официальным бюджетным расходам оставаться на стабильном уровне, создавая ложное впечатление о прочности российской системы военного финансирования.

Короче говоря, общие военные расходы России намного превышают официальные бюджетные траты. Государство тайно финансирует около половины этих расходов за счёт бюджета, беря взаймы значительные суммы и вынуждая банки предоставлять кредиты на «нерыночных» (некоммерческих) условиях предприятиям, поставляющим товары и услуги для войны.

2) В отличие от оборонного бюджета, который поддерживался на стабильном уровне, во второй половине 2024 года стало гораздо сложнее поддерживать внебюджетное финансирование российской обороны. Оно выросло настолько, что стало причиной инфляции, подняв процентные ставки для заёмщиков из «реальной» экономики выше 21% и создав предпосылки для системного кредитного кризиса.

Во второй половине 2024 года Центральный банк России (ЦБР) начал рассматривать государственную программу льготного корпоративного кредитования как серьёзную угрозу экономической стабильности России. Являясь основным фактором, способствующим денежно-кредитной экспансии, она привела к росту инфляции в России. Хуже того, поскольку это кредитование носит стратегический, а не коммерческий характер, ЦБ отмечает, что оно в значительной степени «нечувствительно» к повышению процентных ставок, что ослабляет основной инструмент ЦБ для борьбы с инфляцией (см. рисунок 4). Следовательно, чтобы снизить общий объём заимствований, Банк России был вынужден ужесточить условия кредитования гораздо сильнее, чем это было бы необходимо в противном случае.

Высокая стоимость заёмных средств вызывает финансовые трудности у в целом здоровых компаний в «реальной» экономике, что заставляет ЦБ РФ высказывать опасения по поводу «риска чрезмерного закредитования крупных компаний». К таким компаниям, находящимся в зоне риска, вероятно, относится «Газпром», который активно берёт займы на внутреннем рынке под 22% и выше, чтобы покрыть убытки от краха своего основного бизнеса — экспорта в Европу.

ЦБ также выразил обеспокоенность состоянием крупных банков, которые с начала 2022 года, когда были ужесточены санкции, работают в условиях значительно смягчённой регуляторной политики. По мнению ЦБ, некоторые банки воспользовались смягчённой политикой для «агрессивного» кредитования без поддержания достаточной «краткосрочной ликвидности» и адекватных «буферов капитала».

Кроме того, кредитный риск для банков, вероятно, значительно возрос из-за большого объёма принудительного кредитования государством предприятий с низким кредитным рейтингом, которые могут испытывать трудности с обслуживанием своих кредитов, особенно после сокращения расходов на оборону. Это создаёт перспективу распространения токсичного долга, который может привести к системной дестабилизации, по всему рынку корпоративного кредитования.

В ноябре 2024 года Банк России, возможно, осознав, насколько проблематичными стали банковские кредитные портфели, объявил о долгожданном ужесточении политики банковского регулирования, но в декабре неожиданно отложил свои планы по ужесточению.

Внебюджетные схемы финансирования российской обороны уже дважды оказывались токсичными — в 2016–2017 годах и в 2019–2020 годах. Оба раза государству пришлось взять на себя большие объёмы проблемных долгов. Учитывая масштабы сегодняшней внебюджетной кредитной схемы, потенциальная финансовая помощь может оказаться крайне обременительной для государства — на сумму до половины всего федерального бюджета России на 2024 год. Это может ограничить государственные финансы на длительный период, в том числе способность финансировать перевооружение в будущем — при условии, конечно, что Россия не получит существенной отсрочки от санкций.

Короче говоря, теперь очевидно, что чрезмерная зависимость Москвы от внебюджетного банковского финансирования для финансирования войны создаёт предпосылки для системного кредитного кризиса. Повышая процентные ставки, она создаёт финансовые трудности для компаний в «реальной» экономике. А навязывая значительные объёмы долга компаниям, связанным с войной, которые, скорее всего, со временем объявят дефолт, она рискует обрушить на банки волну токсичных долгов. Неудивительно, что с конца октября ЦБ публично призывает правительство сократить программу льготного финансирования. Но это подорвёт способность государства поддерживать текущий уровень финансирования военных действий без значительного увеличения расходов на оборону.

3) К концу 2024 года Кремль осознал системные кредитные риски, связанные с его схемой внебюджетного финансирования обороны. Это создало дилемму, которая, вероятно, повлияет на расчёты Москвы в отношении войны: чем дольше она будет полагаться на эту схему, тем выше риск возникновения проблем с кредитованием, которые подорвут её репутацию в плане финансовой устойчивости и ослабят её переговорные позиции.

Возникающая у Москвы финансовая дилемма даёт Украине и её союзникам неожиданное переговорное преимущество. Есть две ключевые меры, которые хорошо информированные участники переговоров могут предпринять, чтобы воспользоваться растущей финансовой уязвимостью Москвы.

28 октября прошлого года Путин созвал совещание с участием высокопоставленных чиновников, в том числе главы ЦБ, чтобы обсудить проблемы, связанные со «структурой и динамикой» «портфеля корпоративного долга» России. С тех пор он публично демонстрирует повышенную чувствительность к уровню расходов на оборону и использованию государством льготного кредитования для решения «стратегических задач». Кроме того, продолжают поступать негативные новости о росте финансовых проблем как в корпоративном, так и в потребительском секторах.

В отличие от медленно нарастающего инфляционного риска, кредитный риск, связанный с такими событиями, как спасение корпораций и банков, носит сейсмический характер: он может проявиться внезапно, непредсказуемо и со значительной разрушительной силой, особенно если он станет заразительным. На данный момент Москва вряд ли обеспокоена тем, что крупный кредитный риск может дестабилизировать правительство. Или даже помешать ему поддерживать высокие расходы на войну. Вероятно, оно всё ещё может прибегнуть к значительному повышению налогов и увеличению государственных займов, хотя явно предпочитает этого не делать.

Более серьёзная проблема для Москвы заключается в том, что ухудшение кредитной ситуации в России может привести к событиям, которые развеют широко распространённое заблуждение, искусно продвигаемое Москвой, о том, что военные финансы России стабильны и не подвержены значительным рискам. Это заблуждение даёт Москве ценные рычаги влияния на будущих переговорах. Практика манипулирования мнением о расходах на оборону в политических целях не нова для Москвы; она широко применялась в советское время в рамках более масштабной кампании по рефлекторному контролю.

Теперь перед Москвой стоит дилемма: чем дольше она откладывает прекращение огня, тем выше риск того, что ситуация с кредитами выйдет из-под контроля и ослабит позиции Москвы на переговорах.

Это достаточно серьёзная проблема, чтобы учитывать её при расчётах Москвы по прекращению огня. В частности, это может стимулировать Москву двумя способами:

1. В качестве условия прекращения огня в первую очередь ослабить ограничивающие доходы санкции; это обеспечило бы столь необходимые дополнительные ресурсы для реструктуризации крупномасштабного токсичного корпоративного военного долга, а также для финансирования перевооружения;

2. Как можно скорее выступить за прекращение огня, чтобы снизить риск того, что кредитное событие ослабит её переговорные позиции; однако, если Москва считает, что можно добиться значительного ослабления санкций, продлив военные действия, она может пойти на такой риск.

Украина и её союзники могут воспользоваться финансовыми трудностями Москвы, приняв две меры:

1. Спокойно заявить о своей уверенности в том, что западные ресурсы могут превзойти российские в войне на истощение, подкрепляя это заявление новым пакетом финансирования и поставок оружия, а также усилением санкций — в дополнение к ужесточению энергетических санкций 10 января 2025 года. Москва прекрасно понимает, что просто не сможет победить в случае решительного задействования западных ресурсов. Именно поэтому она прилагает столько усилий, чтобы убедить Запад в обратном, в надежде вызвать отчаяние и усталость, которые приведут к ненужным уступкам. Новое проявление решительности Запада ослабит уверенность Москвы в своей способности обеспечить себе преимущество на переговорах с помощью блефа и обмана. Перспектива того, что в затяжном конфликте ей придётся противостоять превосходящим западным ресурсам, только усилит опасения Москвы по поводу её вновь возникшей уязвимости в плане финансирования. Это заставит её втайне пересмотреть свои расчёты в отношении конфронтации, как мы уже много раз видели.

2. Решительно и категорично заявить, что ослабление санкций полностью исключено в любых переговорах о прекращении огня и будет рассматриваться только как часть всеобъемлющего мирного урегулирования, включая репарации, которое будет обсуждаться и одобрено Украиной. Перед лицом возобновившейся решимости Запада Москва может продолжить боевые действия, если посчитает, что сможет добиться дополнительного ослабления санкций, продолжая воевать. Категорически исключив смягчение санкций из любых переговоров о прекращении огня — и убедив Москву в том, что это не подлежит обсуждению, — мы ослабим стимулы Москвы к продолжению боевых действий. Это также равносильно разоблачению блефа Москвы о том, что её финансы в порядке, а санкции неэффективны. Более того, сохранение санкций — с жёстким контролем за их соблюдением — также ограничит возможности Москвы по перевооружению после прекращения огня, в то же время предоставляя Украине и её союзникам мощный рычаг для переговоров в рамках любого возможного всеобъемлющего урегулирования.

Проблемы с финансированием у Москвы только усугубятся, особенно если страны-участницы коалиции в полной мере воспользуются имеющимися в их распоряжении мощными инструментами энергетических санкций. Благодаря сохраняющейся решимости и чёткому пониманию уязвимых мест Москвы Украина и её союзники могут в полной мере использовать свои переговорные рычаги, не идти на ненужные уступки и снизить долгосрочные риски, связанные с российским реваншизмом.

Оригинал.

Что можно на это сказать?

Утверждение о том, что рост корпоративного долга на 415 миллиардов долларов с 2022 года напрямую связан с финансированием войны, вызывает сомнения. Источники этой информации автором не приводятся.

Около 250 миллиардов долларов из этой суммы можно отнести на счёт невоенных факторов, таких как:

— Российские компании приобрели активы иностранных компаний на сумму 328 миллиардов долларов после введения санкций, что, вероятно, потребовало привлечения заёмных средств в размере 50–80 миллиардов долларов.

— Корпоративные обязательства перед нерезидентами сократились на 130 миллиардов долларов, что потребовало рефинансирования внутри России.

— Изменения в условиях торговли, такие как отказ от авансовых платежей и задержки платежей, вероятно, увеличили потребность в финансировании на 50 миллиардов долларов.

Эти факторы объясняют большую часть роста задолженности, при этом примерно 70–100 миллиардов долларов потенциально связаны с льготными кредитами, выданными в связи с войной.

Утверждение, что банковский сектор является основным источником финансирования войны, также упускает из виду важные детали:

— Корпоративные депозиты также значительно выросли.

— Банки задолжали более 200 миллиардов долларов расширенному правительству (Министерству финансов и Центральному банку), что усложняет ситуацию.

Также обратите внимание, что уровень инвестиций в 2023 году был самым высоким за всю постсоветскую историю. Кроме того, выкуп менеджментом предприятий, ранее принадлежавших иностранцам, часто финансировался внутри страны, что ещё больше увеличило корпоративные займы.

Насколько мне известно, эти компании покупали активы, ранее принадлежавшие иностранцам, с очень существенными скидками. В этом случае выплата высоких процентов не была проблемой. И финансирование этих покупок за счёт кредитов было лучшей доступной альтернативой.

Я также не думаю, что такого рода сделки привели к серьёзным санкциям, но я могу ошибаться.

Хорошо известные примеры многочисленны: McDonald’s, Nissan и Shell. Подобных случаев были десятки (возможно, сотни).

Вооюще же говоря, вопрос не в том, какая часть этих денег пошла на военные нужды. Вопрос в том, какая часть кредитов является необслуживаемой или невозвратной. Общая сумма «плохих» долгов — это то, что создаёт нагрузку на российскую экономику. Даже если большая часть денег пошла на покупку иностранных активов со скидкой, это не имеет значения, если эти активы нельзя использовать для получения прибыли новыми владельцами.